IPO Hồi Sinh Của Klarna Đối Mặt Với Sự Hoài Nghi Bất Chấp Việc Phục Hồi Định Giá 70% Từ Mức Thấp Nhất Năm 2022

Gã khổng lồ mua-ngay-trả-sau người Thụy Điển Klarna đang thực hiện một nỗ lực khác để IPO, nhắm mục tiêu định giá từ 13-14 tỷ đô la Mỹ sau khi tạm dừng kế hoạch IPO vào đầu năm 2025. Mặc dù điều này thể hiện sự phục hồi đáng kể từ mức định giá thấp nhất 6,7 tỷ đô la Mỹ của công ty vào năm 2022, nó vẫn đánh dấu sự sụt giảm đáng kể 69% so với định giá đỉnh 45,6 tỷ đô la Mỹ đạt được trong thời kỳ bùng nổ fintech năm 2021. Hành trình của công ty từ startup có giá trị nhất châu Âu thành một câu chuyện cảnh báo về định giá thổi phồng mang lại những hiểu biết sâu sắc về những thách thức rộng lớn hơn mà ngành fintech đang đối mặt.

Dòng thời gian định giá Klarna

Cơn Bão Hoàn Hảo Đã Nghiền Nát Định Giá Của Klarna

Ba yếu tố chính đã góp phần vào sự sụp đổ nspectacular của Klarna . Sự kết thúc của môi trường lãi suất thấp đã làm suy yếu cơ bản mô hình kinh doanh mua-ngay-trả-sau, vốn phát triển mạnh nhờ vốn rẻ và tín dụng dễ dàng. Khi Cục Dự trữ Liên bang tích cực tăng lãi suất vào năm 2022 để chống lạm phát, nhiều mô hình kinh doanh bọt bèo phụ thuộc vào tín dụng dễ dàng đã gặp khó khăn khi vốn trở nên đắt đỏ hơn. Ngành công nghệ rộng lớn hơn đã trải qua sự nén định giá tương tự, với sự tập trung thị trường chuyển hướng sang các cổ phiếu Magnificent Seven , để lại ít chỗ hơn cho các khoản đầu tư tăng trưởng đầu cơ.

Các mô hình chi tiêu của người tiêu dùng cũng thay đổi đáng kể, tạo ra những cản trở cho các dịch vụ BNPL . Trong khi người tiêu dùng Mỹ thường thúc đẩy hai phần ba tăng trưởng GDP , năm 2025 đã chứng kiến một xu hướng bất thường khi việc xây dựng trung tâm dữ liệu liên quan đến cuộc cách mạng AI đã đóng góp nhiều hơn vào tăng trưởng GDP so với chi tiêu tiêu dùng truyền thống. Điều này phản ánh sự mệt mỏi của người tiêu dùng giữa thị trường lao động trì trệ và lạm phát tăng cao, mặc dù một số nhà phân tích cho rằng những người tiêu dùng thiếu tiền mặt thực sự có thể tăng sự phụ thuộc vào các dịch vụ BNPL trong thời kỳ căng thẳng kinh tế.

Sự giám sát quy định dưới chính quyền Biden đã thêm một lớp áp lực khác. Cục Bảo vệ Tài chính Người tiêu dùng đã tăng cường giám sát các công ty BNPL , với các thượng nghị sĩ và tổng chênh lý bang bày tỏ lo ngại về việc những người tiêu dùng dễ bị tổn thương, thu nhập thấp bị nhắm mục tiêu. Trong khi chính quyền hiện tại đã giảm ưu tiên thực thi liên bang, bối cảnh quy định vẫn phân mảnh với kỳ vọng về nhiều hành động do bang dẫn đầu hơn.

Hiệu Suất Tài Chính Cho Thấy Tín Hiệu Hỗn Hợp

Hiệu suất tài chính gần đây của Klarna trình bày một bức tranh phức tạp đã chia rẽ các nhà phân tích. Công ty đã thể hiện tăng trưởng doanh thu ấn tượng, mở rộng 22% tăng trưởng kép hàng năm từ 2022-2024, với tăng trưởng 24% so với cùng kỳ năm trước trong năm 2024. Tuy nhiên, tăng trưởng doanh thu đã chậm lại xuống 15% trong nửa đầu năm 2025, làm dấy lên câu hỏi về tính bền vững.

Đáng lo ngại hơn là xu hướng trong thu nhập cốt lõi, đã cải thiện từ âm 249 triệu đô la Mỹ vào năm 2023 xuống âm 43 triệu đô la Mỹ vào năm 2024, chỉ để xấu đi trở lại thành âm 132 triệu đô la Mỹ trong nửa đầu năm 2025. Công ty đã quản lý kiểm soát chi phí tốt hơn nhiều công ty tăng trưởng không có lợi nhuận khác, giảm tổng chi phí từ 151% doanh thu vào năm 2022 xuống 104% vào năm 2024, mặc dù tỷ lệ này tăng lên 109% trong nửa đầu năm 2025.

Hiệu quả tài chính của Klarna

Bối Cảnh Cạnh Tranh Đặt Ra Những Thách Thức Liên Tục

Thị trường BNPL đối mặt với cạnh tranh gay gắt từ cả các nhà cung cấp thuần túy và các tổ chức tài chính truyền thống. Klarna cạnh tranh trực tiếp với các công ty như Affirm và Afterpay của Block , đồng thời cũng đối mặt với áp lực từ các đối thủ đã thành lập bao gồm JPMorgan Chase , American Express và PayPal . Sự khác biệt về quy mô là nổi bật - trong khi Klarna tạo ra 112 tỷ đô la Mỹ khối lượng hàng hóa gộp trong mười hai tháng qua, PayPal xử lý 1,7 nghìn tỷ đô la Mỹ tổng khối lượng thanh toán.

Động lực cạnh tranh tạo ra một tình thế khó xử đối với các công ty BNPL . Để giành thị phần, họ phải cung cấp phí thấp hơn, như được thể hiện qua thỏa thuận gần đây của Klarna với Walmart , đòi hỏi phải thay thế Affirm nhưng phải trả giá bằng lợi nhuận. Công ty thậm chí còn cấp cho Walmart 15,3 triệu quyền chọn cổ phiếu trị giá khoảng 500 triệu đô la Mỹ như một ưu đãi bổ sung, làm nổi bật bản chất đắt đỏ của việc thu hút khách hàng trong không gian này.

Cạnh tranh thị trường BNPL - Tổng giá trị hàng hóa (TTM)

Các Cờ Đỏ Làm Dấy Lên Lo Ngại Của Nhà Đầu Tư

Một số yếu tố đáng lo ngại xuất hiện từ các hồ sơ quy định của Klarna mà các nhà đầu tư tiềm năng nên xem xét cẩn thận. Công ty trình bày các chỉ số lợi nhuận hoạt động điều chỉnh vẽ nên một bức tranh thuận lợi hơn so với tài chính GAAP - báo cáo 32 triệu đô la Mỹ lợi nhuận hoạt động điều chỉnh cho nửa đầu năm 2025 trong khi ghi nhận thu nhập ròng GAAP âm 153 triệu đô la Mỹ.

Các điểm yếu kiểm soát nội bộ đại diện cho một mối lo ngại đáng kể khác. Klarna đã xác định các điểm yếu trọng yếu trong kiểm soát nội bộ về báo cáo tài chính cho cả năm 2022 và 2023, với các kiểm soát phụ thuộc vào IT được coi là không hiệu quả. Tính đến ngày 31 tháng 12 năm 2024, ban quản lý vẫn không thể kết luận rằng những điểm yếu trọng yếu này đã được khắc phục, tạo ra sự không chắc chắn về độ tin cậy của báo cáo tài chính.

Cấu trúc cổ phiếu hai lớp được đề xuất sẽ cung cấp cho các nhà đầu tư IPO quyền biểu quyết tối thiểu, với cổ phiếu Loại A nhận một phiếu bầu mỗi cổ phiếu trong khi các cổ phiếu Loại B và C hiện có nhận mười phiếu bầu mỗi cổ phiếu. Cấu trúc này tập trung quyền kiểm soát với các cổ đông trước IPO , bao gồm đồng sáng lập và CEO Sebastian Siemiatkowski .

Phân Tích Định Giá Gợi Ý Tiềm Năng Tăng Trưởng Hạn Chế

Phân tích tài chính về định giá dự kiến 13,5 tỷ đô la Mỹ của Klarna tiết lộ những giả định đầy tham vọng về hiệu suất tương lai. Để biện minh cho định giá này, công ty sẽ cần ngay lập tức cải thiện biên lợi nhuận hoạt động ròng sau thuế lên 9% trong khi duy trì tăng trưởng doanh thu 24% hàng năm đến năm 2032. Kịch bản này sẽ đòi hỏi Klarna đạt 15,7 tỷ đô la Mỹ doanh thu vào năm 2032, gần 70% doanh thu mười hai tháng qua hiện tại của Block .

Ngay cả dưới các giả định bảo thủ hơn - giả định tăng trưởng doanh thu 21% hàng năm phù hợp với dự báo ngành và biên NOPAT 8% - phân tích cho thấy cổ phiếu sẽ có giá trị 10,0 tỷ đô la Mỹ, đại diện cho 26% downside từ định giá IPO dự kiến. Nếu cải thiện biên lợi nhuận khiêm tốn hơn ở mức 5%, định giá giảm xuống 6,2 tỷ đô la Mỹ, ngụ ý rủi ro downside 54%.

Thời Điểm Thị Trường Và Triển Vọng Tương Lai

Thời điểm IPO của Klarna trùng với sự phục hồi rộng lớn hơn trong các thị trường công cộng và sự quan tâm mới đối với các đợt chào bán fintech . Việc niêm yết tại New York sẽ đánh dấu một trong những IPO công nghệ châu Âu quan trọng nhất của thập kỷ, thử nghiệm sự thèm muốn của nhà đầu tư đối với các công ty từng có định giá thiên văn học nhưng giờ đây đối mặt với sự giám sát thị trường công cộng truyền thống về biên lợi nhuận và thu nhập.

Những nỗ lực của công ty để đa dạng hóa ngoài các dịch vụ BNPL thuần túy sang quảng cáo và các tính năng tiêu dùng khác thể hiện sự nhận thức rằng mô hình kinh doanh ban đầu đòi hỏi sự phát triển. Tuy nhiên, liệu những sáng kiến này có thể tạo ra lợi nhuận đủ để biện minh cho kỳ vọng định giá hiện tại vẫn là một câu hỏi mở. Sự thành công của buổi ra mắt công chúng của Klarna có thể sẽ ảnh hưởng đến thị trường IPO fintech rộng lớn hơn và cung cấp những hiểu biết sâu sắc về tâm lý nhà đầu tư đối với các mô hình kinh doanh tăng trưởng cao, lợi nhuận thấp trong môi trường kinh tế hiện tại.